在經(jīng)歷了近兩年的規(guī)范整頓之后，今年上半年，地方政府債務(wù)融資明顯回暖。財(cái)政部在7月16日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，全國地方累計(jì)發(fā)行新增債券21765億元，占今年新增地方政府債務(wù)限額30800億元的70.7%;僅6月當(dāng)月發(fā)行規(guī)模7170億元，約占上半年累計(jì)發(fā)行規(guī)模的三分之一，創(chuàng)年內(nèi)單月發(fā)行規(guī)模新高。

同日，財(cái)政部預(yù)算司副司長郝磊分析指出，與去年同期相比，今年上半年新增債券發(fā)行主要特點(diǎn)：一是發(fā)行進(jìn)度大幅提升，二是債券期限明顯延長，三是利率成本有所下降。這都體現(xiàn)出地方債在融資端的迫切需求，能夠得到投資端的資本支持，投融資雙方在地方政府債務(wù)融資領(lǐng)域的熱度顯著提升。

但與此同時(shí)，今年上半年也存在個(gè)別城投債未能按時(shí)兌付、甚至被評級機(jī)構(gòu)下調(diào)評級的極端案例，也讓業(yè)界對于“城投剛兌信仰”有了全新的認(rèn)識。

在這樣的政策和金融市場背景下，伴隨著地方政府負(fù)債總額持續(xù)攀升和債務(wù)形式、結(jié)構(gòu)的多樣化，也使投資者對于地方政府資信和風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)存在更多、更急迫的需求。在目前的政策背景下，地方政府債務(wù)總體風(fēng)險(xiǎn)處于怎樣的水平?現(xiàn)階段的金融市場，對于政府信用的研究處于什么樣的階段?又有哪些金融形式，能夠?qū)崿F(xiàn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的平衡?

針對上述備受市場關(guān)注的話題，《環(huán)球網(wǎng)》財(cái)經(jīng)頻道記者專訪了國投信達(dá)政信金融服務(wù)集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院何曉宇教授，向大家講述城投債“爆雷”背后的地方政府債務(wù)困局，及頂層設(shè)計(jì)下一攬子金融服務(wù)給化解地方政府債務(wù)帶來的機(jī)遇。

“地方債不是問題，關(guān)鍵要區(qū)分良性負(fù)債和不良負(fù)債”

“要理解地方債，首先要正確地看待地方債，切忌將地方債‘妖魔化’，甚至是一棒子打死。”何曉宇教授首先開宗明義提出，要肯定地方債在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展建設(shè)過程中的重要作用，“改革開放以來的40年，我國的經(jīng)濟(jì)建設(shè)得以飛速發(fā)展，取得了令全世界矚目并稱贊的成就，人民群眾生活質(zhì)量提升。在快速發(fā)展的過程中，地方政府在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)建設(shè)、資源開發(fā)，特別是在實(shí)施固定資產(chǎn)類長周期投資，僅僅依靠存量資本積累，遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法滿足發(fā)展的需要;在這樣的背景下，舉債謀發(fā)展不僅是正當(dāng)?shù)模�而且是必需的。這就如同企業(yè)在發(fā)展到一定階段，也需要依靠銀行貸款等負(fù)債來加速自身發(fā)展，在會計(jì)學(xué)中這叫做‘財(cái)務(wù)杠桿’。”

“但是，在發(fā)展過程中，地方債遇到的總量膨脹、使用效率低、期限錯(cuò)配等問題，也是客觀存在、不容忽視的。除了近期部分城投債的風(fēng)險(xiǎn)暴露之外，更為大家所了解的，當(dāng)屬PPP行業(yè)在近兩年面臨的困境。”何曉宇教授也分析指出。

PPP是地方政府在投資公共基礎(chǔ)設(shè)施過程中常用到的項(xiàng)目運(yùn)作模式，也是地方債務(wù)的表現(xiàn)形式之一，在經(jīng)歷了2014年到2016年的高速發(fā)展后，也暴露出了很多問題。特別是各地存在著大量“泛PPP”、“偽PPP”，明股實(shí)債，直接導(dǎo)致地方政府承擔(dān)巨大風(fēng)險(xiǎn)、債臺高筑，對中國的金融安全構(gòu)成了直接威脅，這與中央層面大力推廣PPP的初衷背道而馳。

為防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范PPP項(xiàng)目運(yùn)作、遏制隱性債務(wù)，財(cái)政部于2017年11月份掀起了一場集中清理PPP項(xiàng)目的風(fēng)暴，此后連發(fā)多份文件加強(qiáng)監(jiān)管。在此背景下，PPP相關(guān)行業(yè)也受到了很大影響，在過去兩年中，重點(diǎn)布局于PPP行業(yè)的多家上市公司，典型者如東方園林等，此前的業(yè)務(wù)高速增長難以為繼，甚至引發(fā)了企業(yè)層面資金緊張的流動性危機(jī)，這直觀地反應(yīng)了PPP行業(yè)面臨的困境。

PPP融資過程中，針對資本金結(jié)構(gòu)化、增信措施、退出機(jī)制等環(huán)節(jié)，既是各方的關(guān)注點(diǎn)，也是行業(yè)面臨困境的痛點(diǎn)，這絕非是“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”的技術(shù)層面處理能夠解決的;只有通過系統(tǒng)性的政信金融頂層設(shè)計(jì)，才能夠追溯到行業(yè)痛點(diǎn)的根源，并有針對性地化解地方政府的債務(wù)困境。

“什么叫債務(wù)危機(jī)?到期還不了債，就是債務(wù)危機(jī)。什么叫不良債務(wù)?到期還不上的債，才叫不良債務(wù)。”何曉宇教授針對地方債面臨的問題也分析指出：“就以PPP行業(yè)面臨的困境為例，其實(shí)大家可以發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)并非是在債務(wù)本身，更不是在PPP模式，而是在于PPP的實(shí)際落地項(xiàng)目是不是能夠形成收入?所形成的收入是不是能夠覆蓋債務(wù)?從這個(gè)角度講，PPP面臨的困境，并不是債務(wù)本身的風(fēng)險(xiǎn)暴露，更多是在舉債前端的投資環(huán)節(jié)風(fēng)險(xiǎn)暴露。”

何曉宇教授進(jìn)一步分析指出，地方政府舉債謀發(fā)展，這沒有問題，而且在未來仍然是實(shí)現(xiàn)地方經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要途徑;但是在舉債謀發(fā)展的過程中，如何提高舉債投資的效益、選擇哪種債務(wù)形式、如何匹配投資項(xiàng)目與債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)及期限，這才是考驗(yàn)地方政府舉債發(fā)展能力的關(guān)鍵點(diǎn)。同時(shí)，提高舉債投資的效益、正確地選擇債務(wù)形式，也是化解地方債困局的著力點(diǎn)。

“地方政府不缺錢，缺的是一攬子金融服務(wù)”

“再說地方政府融資的層面，所謂的地方政府融資難，其實(shí)是個(gè)偽命題。”何曉宇教授針對地方政府融資的細(xì)分角度分析指出：“例如近日中辦、國辦印發(fā)《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》，強(qiáng)調(diào)要有效發(fā)揮財(cái)政和貨幣政策作用，支持做好專項(xiàng)債券有關(guān)工作;根據(jù)財(cái)政部統(tǒng)一部署，6月14日至24日，中國工商銀行將于海南、上海、廣東、廣西等試點(diǎn)省區(qū)市開售柜臺地方政府專項(xiàng)債券，涵蓋收費(fèi)公路、土地儲備項(xiàng)目等。從實(shí)際市場反應(yīng)來看，得到了投資者的熱烈追捧。”

針對今年上半年以來發(fā)行的地方債，財(cái)政部預(yù)算司副司長郝磊也在7月16日分析指出，從項(xiàng)目性質(zhì)看，超五成新增債券用于在建項(xiàng)目建設(shè)，解決工程爛尾及拖欠工程款等問題。從資金支持領(lǐng)域看，穩(wěn)投資支出超過60%。從資金支持重點(diǎn)看，著力支持重大區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略和三大攻堅(jiān)戰(zhàn)。

何曉宇教授還提到，中央將發(fā)債的權(quán)利下放到地方，審批權(quán)仍在中央，不過這是中國財(cái)政體系的一大改革，是將事權(quán)和財(cái)權(quán)進(jìn)一步融合的改革嘗試。在目前全球經(jīng)濟(jì)衰退的情況下，各國都在采用逆周期調(diào)節(jié)手段，中國用這一方法則更有空間。因?yàn)槌�了國家層面的重大工程建設(shè)以外，各省市區(qū)縣仍有需要大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、市政工程建設(shè)和改造、民生工程等要大量資金，同時(shí)，這些基礎(chǔ)性工程的建設(shè)是地方經(jīng)濟(jì)加速發(fā)展的先決條件。“要想富，先修路”是東部發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)，但基礎(chǔ)設(shè)施不完善是中西部以及廣大的三四線城市發(fā)展的短板。

國家現(xiàn)在鼓勵(lì)各地發(fā)行一般債和專項(xiàng)債來解決重點(diǎn)工程項(xiàng)目的后續(xù)建設(shè)和新開工建設(shè)項(xiàng)目資本金，可以更好激發(fā)“后進(jìn)”地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿�。對于中國來說，更大的發(fā)展?jié)摿υ谟诟鞣N天然資源更加豐富的地區(qū)，只要發(fā)債周期和規(guī)模合理控制，對地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展是促進(jìn)作用。

不僅如此，記者也關(guān)注到，備受社會關(guān)注的PPP模式在經(jīng)歷了近兩年的規(guī)范約束與清庫工作后，也出現(xiàn)了行業(yè)性的回暖，特別是今年3月8日財(cái)政部發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)政府和社會資本合作規(guī)范發(fā)展的實(shí)施意見》，《意見》中提出：“在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣運(yùn)用PPP模式，引入社會力量參與公共服務(wù)供給，提升供給質(zhì)量和效率，是黨中央、國務(wù)院作出的一項(xiàng)重大決策部署”、“有效防控地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，充分發(fā)揮PPP模式積極作用……補(bǔ)齊基礎(chǔ)設(shè)施短板，推動經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展”。

對此，何曉宇教授總結(jié)指出：“地方政府不缺錢，缺的是一攬子金融服務(wù)，缺的是關(guān)于地方政府債務(wù)融資的頂層設(shè)計(jì)。也正是基于這樣的大背景，我們在國內(nèi)倡導(dǎo)并推動著政信金融的一攬子金融服務(wù)模式。”

關(guān)于給地方政府提供的一攬子金融服務(wù)模式，首先需要了解政信金融的產(chǎn)生背景和存在形式。2014年國務(wù)院43號文關(guān)于處理地方政府債務(wù)的問題提出了“開前門，堵后門”的解決思路，意思是堵住隱性債務(wù)的規(guī)模增大，將所有債務(wù)都顯性化，其中的方法就是將政府債務(wù)按照全口徑標(biāo)準(zhǔn)納入預(yù)算。這與2015年新施行的《預(yù)算法》的要求是一致的。

政信金融起源于在解決地方政府舉債搞建設(shè)過程中鼓勵(lì)社會資本方參與政府類工程建設(shè)，作為國家鼓勵(lì)的市場化融資方式，政信金融作為各地政府重大項(xiàng)目的補(bǔ)充資金渠道，相比單純、單一的PPP模式，能夠更加有效地解決項(xiàng)目建設(shè)資金的流動性問題;而且以與平臺公司合作的方式參與投融資、建設(shè)等多個(gè)環(huán)節(jié)，不僅不會導(dǎo)致平臺公司產(chǎn)生新的債務(wù)，還能夠通過各種形式的合作以產(chǎn)生的利潤來解決之前的債務(wù)問題，更有利于從頂層規(guī)劃設(shè)計(jì)和產(chǎn)業(yè)鏈良性可持續(xù)發(fā)展的角度介入當(dāng)?shù)鼗�礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及民生改善工程建設(shè)。

何曉宇教授以PPP為例子，解釋政信金融在地方政府債務(wù)融資過程中的作用時(shí)分析指出：“我們經(jīng)常提到的PPP模式只是政信金融的一種情形，而政信金融這個(gè)概念以及所附帶的整套解決方案是在政府職責(zé)范圍內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及民生工程項(xiàng)目，從規(guī)劃、投資、融資、建設(shè)、管理及退出等全流程的內(nèi)容。

(中央財(cái)經(jīng)大學(xué)教授何曉宇)

“為地方政府‘量身定做’符合自身發(fā)展需求的債務(wù)方案”

“政信金融并不是我們創(chuàng)造出來的新名詞，與政府信用相關(guān)的金融活動，都屬于政信金融的范疇;甚至追溯到17世紀(jì)初，世界上第一家證券交易所——荷蘭阿姆斯特丹證券交易所，其實(shí)也算是政信金融的雛形。”何曉宇教授針對政信金融這個(gè)還并不為大眾所熟知的金融概念解說到：“國投信達(dá)金融服務(wù)集團(tuán)牽手中央財(cái)經(jīng)大學(xué)成立政信研究院，只能算是在政信金融研究領(lǐng)域，在國內(nèi)的倡導(dǎo)者、推動者和實(shí)踐者。”

據(jù)了解，國投信達(dá)金融服務(wù)集團(tuán)是一個(gè)從“政信理論研究”到“政信全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋”的金融服務(wù)集團(tuán)，得到國家級智庫專家、國家高等院校的支持，對地方政府債務(wù)融資項(xiàng)目進(jìn)行專業(yè)的研究、設(shè)計(jì)和優(yōu)化。集團(tuán)可整合包含銀行、券商、信托公司、金融資產(chǎn)交易所、保險(xiǎn)公司、基金公司在內(nèi)的各種金融機(jī)構(gòu)，對各種不同條件的政府項(xiàng)目開展結(jié)構(gòu)化投資項(xiàng)目后期可通過集團(tuán)自有金融平臺，對項(xiàng)目資產(chǎn)進(jìn)行證券化、海外發(fā)債、地方交易所股權(quán)釋放等模式，在充分運(yùn)用金融產(chǎn)品的同時(shí)，為地方政府提供合資公司、PPP+產(chǎn)城融合投資等深化服務(wù)，有效地化解地方政府債務(wù)。

“政信金融更強(qiáng)調(diào)債務(wù)融資的頂層設(shè)計(jì)，就是要結(jié)合債務(wù)結(jié)構(gòu)、形式、渠道、期限、償還方式等因素，進(jìn)行綜合、通盤性考慮，從中選擇最適合地方政府投資需求、最有利于促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一整套債務(wù)融資方案。”何曉宇教授認(rèn)為，對于地方政府債務(wù)融資而言，最重要的不是融資環(huán)節(jié)，而是對于債務(wù)融資的全流程把控：從前端的投什么項(xiàng)目，到中端的債務(wù)融資形式、結(jié)構(gòu)及成本，再到后端的債務(wù)償還、現(xiàn)金流匹配等。

“舉一個(gè)我們操作的案例，一個(gè)地方政府，計(jì)劃修建一條高速公路，這肯定是好事兒、肯定會得到中央的支持;事實(shí)也是如此，針對這個(gè)項(xiàng)目，地方政府很快就獲得了國家開發(fā)銀行的貸款審批。但是，經(jīng)過我們的設(shè)計(jì)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)貸款卻不能用，為什么呢?”何曉宇教授舉例說明政信金融設(shè)計(jì)的重要價(jià)值：“因?yàn)檫@個(gè)貸款的發(fā)放形式，是未來15年平均發(fā)放，你想一想，修一條高速公路可能在未來15年平均投資嗎?顯然不可能!建設(shè)資金都需要在最初1到2年投資到位才行，這個(gè)就是債務(wù)與投資項(xiàng)目的期限錯(cuò)配，地方政府就不得不考慮變換融資方式。”

國投信達(dá)金融服務(wù)集團(tuán)所能提供的政信金融服務(wù)，就是建立在理論優(yōu)勢、智庫指導(dǎo)優(yōu)勢及集團(tuán)投資平臺的權(quán)威性，為地方政府“量身定做”設(shè)計(jì)符合自身發(fā)展需求的、合規(guī)的項(xiàng)目發(fā)展模式，項(xiàng)目入庫成功率高在互利合作的基礎(chǔ)上，由地方政府提供信用擔(dān)保，集團(tuán)提供流動性資金支持，有效地平滑項(xiàng)目壓力。

“市長握著我的手說：‘你們的服務(wù)是真正的結(jié)構(gòu)化改革!’”

在記者的強(qiáng)烈要求下，國投信達(dá)金融服務(wù)集團(tuán)的工作人員，向記者提供了幾個(gè)服務(wù)地方的案例。

君子當(dāng)解人之需，更成人之美。國投信達(dá)的核心優(yōu)勢在于挖掘地方資源優(yōu)勢，為地方發(fā)展搭梯子，找準(zhǔn)發(fā)展的痛點(diǎn)，以點(diǎn)帶面，從而助力地方突破發(fā)展的瓶頸。

國投信達(dá)項(xiàng)目部人員向記者表示：對一些“后進(jìn)”中西部城市來說，其優(yōu)勢在于“山清水秀，物華天寶”，在人們普遍追求更高標(biāo)準(zhǔn)的旅游需求后，如何將這些“后進(jìn)”地區(qū)的“后勁”激發(fā)出來，是擺在政府面前的首要問題。如貴州的黃果樹瀑布是全國第一大瀑布，毋斂古國有著2000多年的歷史......您也許不知道這些著名的旅游景點(diǎn)的交通還沒有全部實(shí)現(xiàn)交通直達(dá)，因?yàn)樯钊氲娇h域的交通還不如國道、省道那么發(fā)達(dá)，而國投信達(dá)瞄準(zhǔn)了縣域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的短板以全流程一體化的服務(wù)模式深耕這些地區(qū)的交通基建和民生改善工程，已經(jīng)和正在幫助這些區(qū)域文旅升級發(fā)展提供便利。

如今許多地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展藍(lán)圖已經(jīng)繪制，但缺乏啟動資金，只能擱置。在云南大理巍山項(xiàng)目中，國投信達(dá)作為政信金融服務(wù)的代表，提供的是金融服務(wù)加產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入的一體化綜合服務(wù)，推動結(jié)果向“完成了項(xiàng)目、創(chuàng)造了效益、還未增加政府債務(wù)”發(fā)展，真正實(shí)現(xiàn)一舉三得。

從0到1，補(bǔ)齊短板再搞發(fā)展。巍山縣是國家級歷史文化名城，擁有豐富的自然資源、歷史資源和文化資源。“南詔古都、彝祖故里、道教圣地、鳥道雄關(guān)、紅河之源、和諧回村”是巍山縣極具地方特色和民族特點(diǎn)的六張名片。國投信達(dá)深入實(shí)地，根據(jù)巍山的特點(diǎn)及優(yōu)勢，率先在基建發(fā)力。國投信達(dá)巍彌公路項(xiàng)目的完工率先為旅游發(fā)力開辟出道路，而在后期建設(shè)中致力于選擇性地進(jìn)行產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)多元化，推動地區(qū)經(jīng)濟(jì)、財(cái)政進(jìn)入良性循環(huán)。同時(shí)，進(jìn)行政信金融創(chuàng)新，與巍山縣平臺公司共同組建產(chǎn)業(yè)投資基金，將資金投入到旅游業(yè)及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展中來，在旅游交通、景區(qū)景點(diǎn)設(shè)施建設(shè)方面重點(diǎn)發(fā)力。建設(shè)服務(wù)經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)反哺建設(shè)，以旅游文化產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)，帶動高原特色農(nóng)業(yè)、旅游商品加工業(yè)、小吃產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，最終引領(lǐng)帶動縣域經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

栽下梧桐樹，引得鳳凰來。山西長治高新區(qū)園區(qū)的項(xiàng)目同樣也是深入政信金融的又一次有益嘗試。山西省長治市高新區(qū)為國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的國家級經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)，是成為繼太原高新區(qū)后全省第二家國家高新區(qū)，同時(shí)也是國家新型工業(yè)化產(chǎn)業(yè)示范基地。任務(wù)越重越從容，國投信達(dá)從頂層設(shè)計(jì)出發(fā)，提供融資等一系列金融服務(wù)設(shè)計(jì)，并提出相應(yīng)的配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)計(jì)劃。致力為高新技術(shù)孵化基地筑牢引鳳的巢。這巢，不僅融資惠民生，更能代表科技帶動能源消耗型城市的偉大轉(zhuǎn)型。

其實(shí)，在過去的一到兩年時(shí)間里，全國已有多個(gè)地市受益于國投信達(dá)金融服務(wù)集團(tuán)的政信金融一攬子服務(wù)模式，包括云南的棚戶區(qū)改造，貴州的基建和民生改善項(xiàng)目等。時(shí)空轉(zhuǎn)變，服務(wù)未變。

“不謙虛地說，到現(xiàn)在，××市的市長每次來北京開會，還都會來看望我們，說‘你們幫了我們的大忙，從結(jié)構(gòu)化的角度幫我們解決發(fā)展難題’!”提到為地方政府提供更高效、更有價(jià)值的綜合金融服務(wù)，以及促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果，何曉宇教授也感到非常自豪。

(國投信達(dá)(北京)投資基金集團(tuán)副總裁丁兆吉)

對此，國投信達(dá)(北京)投資基金集團(tuán)副總裁丁兆吉也總結(jié)到：“能夠幫助到地方政府實(shí)現(xiàn)高效優(yōu)質(zhì)的融資，是我們國投信達(dá)的愿景和信仰。這不是某一個(gè)人的功勞，也不是某幾個(gè)人的功勞，而是一整套科學(xué)、完整的政信金融系統(tǒng)，是建立在國投信達(dá)雄厚的資本實(shí)力和豐富的資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，加之中央財(cái)經(jīng)大學(xué)深厚科研學(xué)術(shù)底蘊(yùn)，凝結(jié)而成的政信金融系統(tǒng)。我們作為政信金融的倡導(dǎo)者，也希望能夠運(yùn)用科學(xué)的政信金融理論和切合實(shí)際的政信金融操作模式，解決地方政府的融資難題，助力地方經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量、可持續(xù)的發(fā)展，為地方百姓謀福祉。”