三年時間，銷售額從百余億到過千億，以黑馬之姿快速闖入房企千億陣營的中梁控股日前成功在香港上市。然而，三四線城市房地產市場的降溫、融資端特別是信托融資和海外發債的收緊，正在考驗這家房企上市后的走向。

　　中梁香港上市

　　7月16日，中梁控股集團有限公司（2772.HK，以下簡稱“中梁控股”）成功登陸香港聯交所，成為年內第三家登陸資本市場的內地房企，也是其中資產和規模最大的一家。根據招股書，中梁控股是中國一家快速發展的大型綜合房地產開發商，根植于長三角經濟區，布局全國，按綜合開發能力計，該公司自2014年以來已連續六年獲中國房地產Top10研究組評為中國房地產百強企業。

　　從發行情況來看，中梁控股原定招股價范圍為每股5.2-6.68港元，全球發售5.3億股，預計募集資金27.56億至35.4億港元。而最終發行價為5.55港元/股，全球募集股數超出計劃基礎發行的31.77%（最終認購香港公開發售為5331萬股，為計劃發行的1.01倍，國際發售6.45億股，為計劃發行的1.35倍），總募資凈額為27.73億港元。最終發行價和募資凈額處于原定招股價預期的區間下限。

　　從上市后的表現來看，中梁控股表現穩中有升。上市首日，中梁控股最高上漲至6.22港元，收盤價5.95港元，漲幅7.21%，截至7月15日收盤，中梁控股收報于6.13港元，較發行價格累計上漲了10.45%。上市次日，中梁控股為海通國際覆蓋，該行認為公司發展速度快，未來收入確定性較強，財務穩健，融資成本有望進一步下降，目標價為9.70港元/股。

　　高周轉下的快速崛起

　　從披露的財務數據來看，從2016年到2018年，中梁控股以黑馬之姿崛起。招股說明書顯示，2016-2018年，中梁控股營業收入分別為29.25億元、140.26億元和302.15億元，年復合增長率高達221.4%。其銷售額分別為190億元、649億元和1015億元，年復合增長率達到了78%。2019年前4個月，中梁控股銷售額為377億元。從利潤規模來看，中梁控股2016年虧損2.70億元，2017年和2018年則分別實現凈利潤4.97億元和25.26億元。中梁控股執行董事兼首席執行官黃春雷則表示，公司今年的銷售目標約1300億，預計下半年的資金環境會收緊，反映到土地市場價格可能有所下降，這種情況下中梁可能會更多投資二線城市，但具體還要看政策落地情況。

　　從擴張路徑來看，中梁控股抓住了2016年三四線城市去庫存和棚改的紅利，通過高周轉的模式進行了快速擴張。中梁控股在業界有“小碧桂園”之稱，其打法和碧桂園高周轉策略相似，采納“快速資金周轉發展模式及使用標準化房地產開發模塊及程序”。據媒體報道，中梁控股還曾在公司內部提出了“456”模式，即4個月開盤、5個月現金流回正、6個月資金進行第二次投入。中梁控股則在招股書中表示，其“阿米巴生態系統”將大的業務集團分成若干小業務組織，從而實現快速扁平化復制和擴張，十分適合房地產開發業務可復制性高的特點。從2016年底到2018年底，中梁控股境內附屬公司從223家增至839家，雇員人數從2100人增至1.25萬人。

　　目前，中梁控股的絕大多數項目位于三四線城市以及一二線周邊城市。招股書顯示，2016-2018年，中梁分別拿到63塊、119塊、221塊地，其中有34塊、88塊、168塊地位于三四線城市。與之對應，近三年土地儲備分別是770萬平方米、1900萬平方米、3640萬平方米。截至2019年3月底，中梁土儲規劃總建筑面積為3890萬平方米，其中，以浙江、江蘇、安徽為主要市場的長三角占37.9%。

　　光大證券則指出，展望今年全年，房地產需求端流動性收緊疊加價格預期管理，預計一二線將回歸溫和復蘇的軌道，隨著房價預期調整向低線城市擴散，以及棚改力度減弱的影響持續顯現，三四線城市后續或存較明顯的降速壓力。三四線城市房地產市場的降溫以及棚改紅利的逐漸消失，將給中梁控股的銷售帶來多大的影響，未來仍然有待進一步觀察。

　　地產融資監管升級

　　對于房地產企業而言，高周轉的背后往往是高負債，確保資金端的安全是重中之重。數據顯示，2016年-2018年，中梁控股流動負債總額分別為351.35億元、796.81億元和1484.49億元。公司未償銀行貸款及其他借款總額分別為202.27億元、244.76億元和270.05億元，融資平均實際利率分別為9.4%、7.9%和9.9%。

　　資料顯示，中梁控股的融資主要來自信托及資管類等渠道。截至2018年底，中梁控股的信托融資及資產管理安排融資合計占全部融資的58%，相關融資成本較高。截至2018年底，中梁還有109個信托或資產管理計劃尚未償還，總額達到147億元，占借款總額約54.5%。中梁控股的招股書顯示，2015年、2016年中梁凈負債率分別是1335%、1790%，2017年、2018年陡然降至339%、58%。

　　從當前政策層面來看，我國房地產正面臨融資端持續收緊的局面。今年5月17日銀保監會出臺23號文，釋放房地產信托業務降溫的信號；5月31日，央行與證監會將暫停部分房企的債券及ABS融資通道；6月13日，銀保監會主席郭樹清在陸家嘴論壇上直指目前房地產市場、房地產金融存在居民高杠桿與房地產過度融資的風險與問題；6月，融資收緊范圍逐漸擴大，交易商協會通過窗口指導，暫緩部分地產商銀行間市場的發債融資計劃，避免過度融資；7月12日，國家發改委發布通知，要求房企發行外債只能用于置換未來一年內到期的中長期境外債務，融資用途受限。地產融資調控不斷升級，政策進一步收緊。

　　中信建投證券指出，近期地產融資調控不斷升級，政策進一步收緊，預計下半年土地市場或將降溫。6月份房地產信托仍為發行主力，監管升級業務降溫勢在必行。方正證券也指出，目前融資環境不斷收緊，使得開發商在經營決策中更注重拿地與現金流之間的平衡。