自2010年以來，我國激光設備市場銷售收入保持快速增長的態勢，盡管2020年受新冠疫情影響，但我國激光設備市場整體銷售收入仍維持增長。隨著國內經濟的進一步向好以及下游需求的持續旺盛，預計2021年我國激光設備市場規模將增長至770億元左右。

受益大環境推動，德龍激光已連續3年實現業績增長，且毛利率行業領先，近三年分別為43.38%、44.19%、51.47%，處于不斷提升之勢。但經對其財報仔細分析發現，德龍激光過去三年的合計凈利潤率僅為6.81%，在可比上市公司中墊底；在前一篇（【IPO價值觀】客戶分散背后：德龍激光核心供應鏈部件被“卡脖子”風險突出！）文章中有分析德龍激光銷售成本高，不利于提升其凈利潤率。不僅如此，德龍激光的存貨跌價準備計提比例也一直居高不下，為可比公司中唯一一家超過10%的企業。

隱形成本多，高毛利率下凈利潤率低于同行

德龍激光是一家技術驅動型企業，其所在的激光領域是國家長期重點支持發展的產業，主營業務為精密激光加工設備及激光器的研發、生產、銷售，并為客戶提供激光設備租賃和激光加工服務，產品被廣泛應用于半導體及光學領域、顯示面板領域、消費電子和科研領域等高精尖領域。

高門檻的技術加持，給德龍激光構建自己的護城河之時，也帶來了不錯的毛利率，2018年-2020年，德龍激光的毛利率分別為43.38%、44.19%、51.47%，處于逐年提升的趨勢。經與可比上市公司比較發現，該毛利率水平處于行業的較高水平，近三年均優于大族激光、華工科技、海目星等知名企業，且在2020年超越了英諾激光、美國相干兩家公司，成為可比公司中，毛利率最高的企業。

但在凈利潤方面，德龍激光的表現卻令人質疑。2018年-2020年，德龍激光營收合計為10.95億元，合計凈利潤為7460.45萬元，凈利潤率為6.81%，遠低于相同報告周期內的大族激光、華工科技、海目星、英諾激光等可比公司的凈利潤率。

德龍激光在毛利率占優的情況下，凈利潤率卻低于同行，如此反差表現不得不讓人質疑。事實上，這與德龍激光的經營策略不無關系。

此前筆者分析過，德龍激光的客戶群雖然多，但訂單分散，2018年-2020年，德龍激光來自前五大客戶的營收占比分別為26.94%、34.93%、29.19%，定制化程度高，而德龍激光為了維系這些訂單，不得不支出高額銷售費用，無形中擠壓了利潤空間。

不過銷售費用高只是其中一方面原因，采購方面，德龍激光同樣產生大額支出，2018年-2020年，直接材料成本占主營業務成本的平均比例為82.91%，其中采購額占比最高的光學件主要采購自國際品牌，也進一步增加了德龍激光的成本支出。如果未來原材料價格出現大幅波動，將對德龍激光營業成本產生重大影響。

此外，德龍激光的研發投入占營收比重在可比公司中占比最大，這也擠占了德龍激光有限的利潤空間。

不過，近兩年隨著營收的增加，德龍激光繼2019年扭虧為盈后，2020年凈利潤再次提升，從年度看，目前其凈利潤率已經得到了大幅改善。只是營業成本、銷售費用、管理費用、研發費用仍然占據成本大頭，且持續增長中，未來如果控制不當，其凈利潤率有再次下跌風險。

存貨價值高，減值損失遠高行業平均水平

除了凈利潤率偏低外，德龍激光存貨價值過高也讓其面臨著較大的經營風險。

招股說明書顯示，2018年-2020年，德龍激光存貨賬面價值分別為23,085.01萬元、20,879.68萬元和28,217.87萬元，占流動資產總額的比例分別為53.33%、45.56%和40.41%；占資產總額的比重分別為42.91%、36.51%、34.63%，占比較高。雖然德龍激光表示已依據審慎原則，對可能發生跌價損失的存貨足額計提了存貨跌價準備；不過還是產生了較為嚴重的存貨跌價風險。

2018年-2020年，德龍激光存貨跌價金額分別為3,495.97萬元、4,192.20萬元、4,725.36萬元，存貨跌價準備計提比例分別為13.15%、16.72%、14.34%，遠高于行業對應周期內存貨跌價準備計提比例2.99%、4.85%、5.71%的平均值；且高于德龍激光、大族激光、華工科技、海目星、英諾激光等可比上市公司。

事實上，2018年-2020年，德龍激光存貨跌價損失分別為-2,123.29萬元、-1,025.23萬元和-971.98萬元。其中2018年存貨跌價損失金額較大，德龍激光解釋稱，主要系2018年為參加客戶鐳射切割機采購項目招標，制作了全自動OLED CELL切割設備；由于該年未中標該項目，且該設備系為該客戶生產線專門定制的設備，德龍激光對該設備計提減值準備金額為1,281.60萬元所致。這也反映出德龍激光在項目管理、風險管控方面存在著重大紕漏，導致公司在生產經營中產生巨額減損。

需要說明的是，德龍激光雖然存貨余額中，發出商品占據將近一半，但跌價準備歷年均占比最低，2020年存貨跌價比例僅為2.37%；不過原材料、在產品以及庫存商品卻是跌價準備的重心，以2020年存貨余額及跌價準備情況為例，該年度的原材料跌價準備占比高達30.58%，庫存商品的跌價準備也高達26.01%，自制半成品的存貨跌價風險也偏高，不過整體金額較小，可以忽略不計。

未來隨著經營規模和業績的持續擴大，德龍激光存貨金額可能會持續隨之上升，如不能對存貨進行有效的管理，致使存貨規模過大、占用營運資金，將會拉低德龍激光整體運營效率與資產流動性，進而增加存貨跌價風險并對德龍激光經營業績產生不利影響。

德龍激光雖然毛利率較高，但整體凈利潤率卻偏低，銷售、采購、研發等成本支出固然占據大頭，嚴重影響其凈利潤率；同時，庫存賬面金額、存貨跌價計提金額偏高，也給德龍激光的正常經營帶來了諸多隱患，一旦控制不當，將會占用公司的流動資金，同時給企業造成重大虧損。在這些方面，未來德龍激光仍需對成本、庫存及存貨跌價等繼續優化管控。（James）

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