編者按：5月3日，金石資源集團股份有限公司（下稱“金石資源”）正式登陸上海證券交易所主板掛牌上市，股票代碼：603505。公司是一家專業性的礦業公司。自 2001 年設立以來，專注于螢石礦的投資和開發，以及螢石產品的生產和銷售。主要產品為酸級螢石精粉及高品位螢石塊礦，并有部分冶金級螢石精粉及普通螢石原礦。金石資源本次募集資金凈額18,103.57 萬元用于常山縣新昌鄉巖前螢石礦采選項目、正中精選資源綜合利用項目、龍泉砩礦技術升級改造項目、償還銀行貸款及補充流動資金。 

　　公開資料顯示，2017年3月16日，金石資源發布最新招股書。首發申請獲通過。2017年3月27日首發申請獲通過。4月20日，金石資源開啟申購，申購代碼：732505，申購價格：3.74元，單一帳戶申購上限24000股，申購數量1000股整數倍。主承銷商為中信證券。本次發行股份數量為6,000 萬股。網上最終發行數量為5,400 萬股，占本次發行數量的 90%。本次發行價格為人民幣3.74 元/股，發行市盈率為22.94倍。逾11.3萬股遭投資者棄購，其中網上投資者放棄認購數量103,206股，網下投資者放棄認購數量10,286股。網上發行最終中簽率為 0.03618778%。股價走勢來看，自5月3日上市以來，金石資源連續九個交易日漲停，截至5月15日，該股收報11.56元。　

　　據最新招股書顯示，2011年、2012年、2013年、2014年、2015年、2016年公司實現營業收入分別為2.03億元、2.26億元、2.44億元、2.40億元、2.19億元、2.83億元。凈利潤分別為4520萬元、5216萬元、5373萬元、3636萬元、3461萬元、5017萬元。應收賬款分別為46萬元、1755萬元、2938萬元、1153萬元、1349萬元、1029萬元。應收賬款周轉率（次/年）分別為79.36、25.11、10.41、11.73、17.50、23.83。存貨分別為1563萬元、818萬元、2238萬元、2641萬元、2558萬元、2149萬元。存貨周轉率分別為8.06、9.07、7.78、5.45、5.12、7.57。公司綜合毛利率分別為50.23%、52.20%、51.31%、44.58%、39.15%和37.16%。公司資產負債率分別為35.26%、37.59%、44.42%、45.44%、52.17%、51.84%。公司在招股書中坦言還存在客戶集中度較高、安全生產風險、產能消化風險等情況。 

　　在產品價格方面，招股書顯示，2011年、2012年、2013年、2014年、2015年、2016年公司主要自產產品酸級螢石精粉平均價格分別為2,170.22元/噸、1,518.17元/噸、1,490.91元/噸、1,396.67元/噸、1,282.95元/噸、1,184.68元/噸。2012年、2013年、2014年、2015年、2016年公司高品位螢石塊礦平均價格分別為1,299.20元/噸、1,208.14元/噸、1,213.21元/噸、1,092.43元/噸、962.08元/噸。 

　　公司合理預計2017 年1-3 月營業收入5,000 萬元至6,000 萬元，較上年同期增長幅度在10.32%-32.39%之間；預計2017 年1-3 月扣除非經常性損益后的歸屬于母公司的凈利潤400 萬元至600萬元，同比增長幅度在14.67%-72.00%之間，不存在重大不利變化。（上述數據未經審計，不構成盈利預測） 

　　據《中國經營報》報道，在2011~2013年度報告期，金石資源短期借款占其流動負債的比例分別為36.61%、54.94%以及69.39%，呈現不斷增長的趨勢。同時，在金石資源的參股公司中，也出現了大面積虧損的狀況。其參股的建陽礦業以及建陽氟業，在2013年分別實現凈利潤-764.11萬元以及-2472.31萬元。而金石資源最新披露的信息顯示，建陽礦業和建陽氟業的股權目前已經轉讓。招股書資料顯示，金石資源與包圣民于2005年合資設立遂昌金石，其主要負責湖山螢石礦的開采，該公司2013年實現凈利潤-25.66萬元。此外，2013年設立的金石科技也是金石資源的控股企業，當年該公司實現凈利潤-3.15萬元。 

　　針對上述情況，采訪金石資源董秘辦，截至發稿時未收到回復。　

　　公司專注螢石產品生產和銷售 

　　據最新招股書顯示，公司是一家專業性的礦業公司。自 2001 年設立以來，專注于螢石礦的投資和開發，以及螢石產品的生產和銷售。根據中國非金屬礦工業協會螢石專業委員會的統計，公司目前是中國螢石行業中擁有資源儲量、開采及生產加工規模最大的企業。 

　　公司下屬礦山皆為單一型螢石礦。其中，巖前螢石礦是我國近年發現的資源儲量最大、設計開采規模最大的單一型螢石礦。公司下屬礦山的勘查程度較高、高級別儲量占比較大。根據國土資源部 2014 年 6 月出具的礦產資源儲量評審備案證明，截至 2013 年 11 月 30 日，公司螢石保有資源儲量為 2,173 萬噸礦石量，對應礦物量 941 萬噸。公司目前已擁有的采礦證生產規模為 87 萬噸/年，在產礦山 5 座、在建礦山 1 座、在產選礦廠 3 家、在建選礦廠 1 家。 

　　金石實業持有公司66.9386%股份，為公司的控股股東。公司的實際控制人為王錦華，其直接及間接持有公司合計 67.6564%的表決權。王錦華，男，中國國籍；無境外居留權。 

　　公司主要產品為酸級螢石精粉及高品位螢石塊礦，并有部分冶金級螢石精粉及普通螢石原礦。酸級螢石精粉主要銷售給巨化股份、東岳集團、三美化工、杭顏化工、中螢集團等下游氟化工企業；高品位螢石塊礦及冶金級螢石精粉主要銷售給中間加工企業，并最終銷售給金屬冶煉企業；普通螢石原礦主要根據公司的經營需要對外少量銷售。根據《上市公司行業分類指引（2012 年修訂）》，公司屬于非金屬礦采選業。

　　金石資源本次募集資金凈額18,103.57 萬元用于常山縣新昌鄉巖前螢石礦采選項目、正中精選資源綜合利用項目、龍泉砩礦技術升級改造項目、償還銀行貸款及補充流動資金。 

　　2012-2014年存貨周轉率大幅下滑 

　　據證監會網站消息，2017年3月27日，主板發審委在2017年第44次會議審核結果公告中對金石資源提出諸多問詢。 

　　1、請發行人代表進一步說明，發行人貿易業務與自主產品業務各自的定位。與遂昌久遠螢石貿易有限公司簽訂包銷協議的原因與商業合理性。貿易業務毛利率變化的原因，是否符合行業特點和發行人的經營實力。請保薦代表人發表核查意見。 

　　2、發行人2016年末的勘探開發成本中有11,894.61萬元為2013年至2014年收購的浙江省江山市塘源口鄉甘塢口礦區螢石礦勘探項目探礦權。請發行人結合前述項目勘探計劃、勘探進程以及收購時的估值假設等情況進一步說明，江山市塘源口鄉甘塢口礦區螢石探礦權的后續擬投入和開發進度，針對該探礦權是否需要計提減值準備。請保薦代表人發表核查意見。 

　　另外，證監會發審委在首發申請反饋意見中也對金石資源提出諸多問詢。如：招股說明書披露，2012年，公司向關聯方四方嶺礦業采購的酸級螢石精粉占比較高，主要是根據公司與四方嶺礦業其他股東的約定，公司通過產品采購的方式按持有股權比例分享該公司產品，導致當年貿易酸級螢石精粉的綜合成本相對較低。為便于投資者更好判斷公司主營業務的盈利能力，出于謹慎性原則，已將上述產品銷售毛利扣除公司對四方嶺礦業的權益法虧損后的凈額界定為非經常性損益。請在招股說明書“同業競爭與關聯交易”中補充披露公司上述處理的具體過程，包括上述產品銷售毛利金額、扣除金額和界定為非經常性損益的金額等，請會計師補充說明公司上述會計處理是否符合企業會計準則的規定。 

　　請保薦機構結合螢石礦的市場價格說明公司產品價格波動的合理性。 

　　2012年到2014年，公司存貨周轉率分別為9.07、7.78 和5.45，請定量分析報告期公司存貨周轉率大幅下滑的原因，請會計師補充說明公司報告期各期存貨減值測試過程和結果。 

　　短期償債壓力增　參股公司現大面積虧損　 

　　據媒體報道，金石資源在其招股書中披露，在2011~2013年度報告期，金石資源短期借款占其流動負債的比例分別為36.61%、54.94%以及69.39%，呈現不斷增長的趨勢。 

　　從其財務指標上看，報告期（2014~2016年）內，金石資源的流動比率分別為0.49、0.39、0.34，較2012年的1.26出現明顯下降，這是由于該公司在2013年后增加了大量的短期借款，其短期的償債壓力明顯增加。截至2013年年末，金石資源在職員薪酬方面負債189.44萬元。 

　　在2014年上市籌備前夕，金石資源依然在不斷尋求銀行的短期借款。2014年3月21日與3月24日，金石資源兩次與上海銀行杭州分行簽訂短期借款合同，涉及金額2000萬元；2014年2月21日，該公司與民生銀行(8.000, 0.01, 0.13%)杭州分行簽訂貸款合同4600萬元。公司短期借款也由2014年底的1.12億元猛增至2016年底的2.68億元。 

　　金石資源在其招股書中稱，公司在發展的過程中，金石資源不僅進行了相關資產的兼并收購，也由于業務上的關系而參股了眾多公司。招股書資料顯示，金石資源與包圣民于2005年合資設立遂昌金石，其主要負責湖山螢石礦的開采，該公司2013年實現凈利潤-25.66萬元。此外，2013年設立的金石科技也是金石資源的控股企業，當年該公司實現凈利潤-3.15萬元。 

　　不僅如此，在金石資源的參股公司中，也出現了大面積虧損的狀況。其參股的建陽礦業以及建陽氟業，在2013年分別實現凈利潤-764.11萬元以及-2472.31萬元。而金石資源最新披露的信息顯示，建陽礦業和建陽氟業的股權目前已經轉讓。 

　　金石資源的法人股東同樣面臨凈利潤虧損的尷尬局面。金石資源的控股股東以及實際控制人金石實業，2013年度實現凈利潤為-48.20萬元。其具有私募性質的有限合伙股東金涌泉投資、紫石投資、德暉寶鑫、永宣永銘、聯創晉商、青巢投資、拓金投資、德暉致晟合計8家，除青巢投資實現微幅盈利外，2013年度，其余7家均出現程度不一的虧損。 

　　價格下降　 產能消化存風險 

　　主要自產產品的生產及銷售情況

　　招股書顯示，2011年、2012年、2013年、2014年、2015年、2016年公司酸級螢石精粉平均價格分別為2,170.22元/噸、1,518.17元/噸、1,490.91元/噸、1,396.67元/噸、1,282.95元/噸、1,184.68元/噸。 

　　2012年、2013年、2014年、2015年、2016年公司高品位螢石塊礦平均價格分別為1,299.20元/噸、1,208.14元/噸、1,213.21元/噸、1,092.43元/噸、962.08元/噸。 

　　據媒體報道，此次公司擬將公開發行股票募集的大部分資金用于投資“常山縣新昌鄉巖前螢石礦采選項目”。該項目將對我國近20年來發現的最大單一螢石礦進行開發。項目設計開采范圍內礦石資源儲量為884.24萬噸，規劃生產能力達到年采礦30萬噸、年處理原礦30萬噸、年生產酸級螢石精粉約11萬噸。 

　　該項目投產后的產品供應經濟半徑將覆蓋浙江、江蘇、山東、福建、江西、安徽等。根據全國無機鹽信息總站統計, 該六省氫氟酸產能2016年達到158.5萬噸，約占全國產能的三分之二，以2016 年開工率計算，實際產量僅為105.6萬噸。 

　　不過金石資源解釋稱，酸級螢石精粉需求量約為243萬噸，而上述六省2016年酸級螢石精粉產量為187萬噸，因此該地區依然存在著結構性供給短缺，故項目具有較突出區位優勢。此外，公司也已提前對本次募集資金投資項目達產后的銷售進行了布局和規劃。但該公司也坦承，考慮到2016年酸級螢石精粉的銷售量為18.66萬噸，該募集資金投資項目達產后，新增酸級螢石精粉的產能將達到11萬噸/年，公司的生產及銷售規模將大幅提升，可能面臨產能提升后短期內不能消化的風險。 

　　與此同時，作為基礎性工業原料及新材料、新能源等戰略性新興產業的重要原材料，螢石產品應用領域廣泛，因此易受經濟周期、供需關系、市場預期、政策變化等眾多因素影響，其價格具有高波動性特征，在 1400 ~2000 元/噸之間徘徊。 

　　由于礦業權的取得成本已固定，且螢石采選的成本變動相對較小，因此，金石資源的利潤和螢石產品價格走勢密切相關，若未來螢石產品，特別是酸級螢石精粉的價格波動太大，可能會導致公司經營業績不穩定。 

　　客戶集中度較高　安全隱患曾有人員傷亡 

　　招股書顯示，公司還存在客戶集中度較高的風險。報告期內，公司的重要客戶包括巨化股份、東岳集團、三美化工、杭顏化工、中螢集團等。與下游大型企業的密切合作關系有利于公司穩定銷售渠道、保證銷售數量，也符合礦業企業的銷售特點，對公司的發展有積極意義；但如果因為市場景氣下滑、與客戶出現重大糾紛、客戶自身經營出現困難等原因造成上述客戶對公司的采購量出現大幅下降，則可能會對公司的業績造成不利影響。 

　　礦山開采屬于危險性較高的行業，由于自然災害、承包單位失職，或者公司自身管理與監督不到位、人員操作不當等客觀或主觀原因造成塌方、冒頂、透水、爆炸、嗆煙、中毒、墜井、尾礦庫潰壩等突發性事件可能造成人員傷亡或生產設備、設施損毀事故的發生，甚至給周圍生產、生活設施以及自然環境帶來影響，從而可能使公司正常生產經營受到停產等影響，并可能給公司造成直接的經濟損失、事故的賠償、罰款，以及負面的社會影響。 

　　2014 年4 月19 日夜間至2014 年4 月20 日凌晨，公司下屬大金莊礦業發生尾礦壩部分潰壩，無人員傷亡。2014 年6 月16 日，遂昌縣安全生產監督管理局出具說明，認定該事故等級為一般事故，大金莊礦業安全生產違法情節一般，不屬于情節嚴重的違法行為；2014 年5 月26 日，麗水市環保局出具說明，認為本次尾礦庫潰壩安全生產事故引發次生突發環境事件，為一般（IV 級）突發環境事件。2014 年6 月5 日，公司下屬橫坑坪螢石礦承包單位發生一起浮石墜落安全事故，造成1 人死亡。2014 年7 月10 日，遂昌縣人民政府出具《關于浙江大金莊礦業有限公司浙江省遂昌縣柘岱口鄉橫坑坪螢石礦“6.5”冒頂事故調查報告的批復》，認定橫坑坪螢石礦承包單位對該起事故負主要責任。 

　　未來公司仍可能面臨因各種原因發生安全生產事故蒙受人員傷亡及財產損失，或者公司對安全事故負有一定責任，遭受主管部門的處罰，從而對公司生產經營造成重大負面影響的風險。 

　　綜合毛利率逐年下降

　　新舊招股書顯示，2011年、2012年、2013年、2014年、2015年、2016年公司綜合毛利率分別為50.23%、52.20%、51.31%、44.58%、39.15%和37.16%。 

　　報告期內，公司主營業務毛利占毛利總額的比例超過99%，主營業務毛利率的走勢決定了綜合毛利率的變動趨勢。2014-2016年公司綜合毛利率分別為44.58%、39.15%和37.16%，毛利率下降主要是螢石精粉價格下降所致。 

　　根據上表，公司2014 年貿易業務的毛利率為4.62%，略高于礦業上市公司貿易業務毛利率的平均值，主要系由于螢石精粉是非標準化產品，與鉛、鋅、銅等標準化有色金屬礦產品相比，單位價格及單筆貿易額較低，且不存在現貨或期貨的公開交易市場，交易價格透明度相對較低，此外，不同的下游生產企業對于產品指標的要求不同，所以螢石精粉貿易一般能夠獲得相對較高的毛利率。 

　　2015 年，公司貿易業務的毛利率為10.45%，較礦業上市公司貿易業務毛利率平均值高出7.25 個百分點，除前述行業原因外，主要由于公司與久遠貿易簽訂協議，取得其螢石精粉的經銷權，并支付其3,500 萬元預付款，因此久遠貿易給予公司80-250 元/噸的銷售價差，導致公司貿易業務毛利率有所上升。 

　　公司還稱，報告期內該公司主營業務毛利率分別為 44.65%、39.72%及37.82%，其中，公司自產產品的毛利率分別為 51.84%、49.35%及 45.44%。報告期內，主要受螢石產品價格下降因素的影響，公司毛利率持續出現下降。如果上述因素持續惡化，則可能導致公司的毛利率水平出現繼續下降的風險。 

　　證監會發審委在首發申請反饋意見中也對金石資源提出問詢。招股說明書披露，2012年到2014年，公司酸級螢石精粉的毛利率分別為61.31%、59.33%和48.45%，請定量分析報告期內公司酸級螢石精粉毛利率下滑的原因，并充分揭示相關風險。